作为马拉松爱好者，星空君手机上和电话平级的应用，是跑步软件悦跑圈。因为多年来，所有的马拉松比赛、日常训练配速心率甚至跑鞋公里数都在里面，所以对这个软件对于跑者来说是刚需。
跑友们大多数有两个选择，要么是悦跑圈，要么是咕咚。这两款APP各有所长，吸引了大量的拥护者。
马拉松的后半程，对身体的核心要求比较高，所以星空君平时会健身进行核心训练。
于是，发现了另外一款运动APP：KEEP。
KEEP早期的宣传词我很喜欢：自律给我自由。
然而，自律是一件反人性的事，真正的自律的人，其实是很不自由的：什么时候跑步，什么时候健身，什么时候休息，甚至饮食，都有严格的要求和限制。
时过境迁，现在Keep的“使命”是让世界动起来，愿景是成为全球最大的智能健身平台。
这两句话，写在Keep的招股书上。
一、对标公司Peloton塌房了
2022年2月，Keep向香港联交所递交了招股书。
等等，现在最大的智能健身平台是谁？
是Peloton，一家在纳斯达克上市的公司。
201年Peloton成立，2014年，公司推出其第一款硬件—基于APP的动感单车，2019年9月，公司在纳斯达克上市，发行价为每股29美元，市值81亿美元。
Peloton最新财报显示，2022财年第二季度营收11.34亿美元，较2021年同期增加6890万美元，微增6%；但净亏损4.39亿美元，股价暴跌，一度跌破发行价。
2014年成立仅比Peloton晚两年的Keep呢？
招股书显示，2020年营收11亿，亏损22亿。
似乎更惨烈一些。
二、用瑞幸咖啡的方式计算潜在客户群
公司对线上健身业务的未来充满信心，在招股书上这样写到：根据灼识咨询报告，于2021年，中国的健身人群渗透率（指健身人群占中国总人口的百分比）为21.5%，美国为48.2%，欧洲为41.2%。尤其是， 2021年中国的健身房会员渗透率为
3.2%，远低于美国的23.5%及欧洲的9.5%。根据灼识咨询报告，中国的健身人群渗透率预计于2026年将达到29.3%。
根据灼识咨询报告，2021年中国健身人群的年均开支为人民币2,596元╱人，较美国的年均开支人民币14,268元低得多，显示出巨大的增长潜力。同时，中国健身市场的市场规模预计将由2021年的人民币7,866亿元增至2026年的人民币14,793亿元，复合年增长率为13.5%。
其实，这种引用欧美发达国家的数据来预测中国市场的套路，我们在各种画饼PPT上，没少见。
比如瑞幸咖啡当初称中国人均咖啡的消费量是7.2杯，而欧美、日韩人均咖啡消费在400—500杯左右，中国的咖啡市场潜力巨大。
这种不考虑中国人传统习惯的预测，往往是会打脸的。
星空君爱跑步，以前常分享跑步记录，会被各年龄段的人苦口婆心的劝不要跑太多，讲养生，讲保护膝盖… …
虽然中国健身人群必然会增长，但和生活、健身习惯完全不同的欧美人相比，是个不负责任的画大饼。
三、失血的现金流
和A股不同，联交所对上市公司的盈利情况没有特殊要求，所以很多亏损企业都可以上市。随着A股尤其是科创板上市规则的完善，亏损企业也可以上市，优秀的企业融资的渠道越来越多。
对于亏损企业，如何评估其价值呢？
星空君经常举的例子，是京东。京东连亏15年，它的股东们不离不弃，为什么？
是因为京东这15年中，有14年经营性现金流量净额是正数。这意味着公司的核心业务是赚钱的，引起亏损的主要原因是投资，尤其是在物流领域的重资产投入。
但只要方向正确，这种投入一定会收到回报，京东也一定会盈利。
Keep呢？
数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空
招股书显示，近三年（2021年1-9月份）巨亏不说，经营性现金流也是巨额负数。
数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空
那么，问题来了，公司的钱去哪儿了？
四、注水的毛利率
利润表显示，公司近三年来的毛利均为正数，2019年为2.73亿，2020年为4.99亿，2021年前三季度已经达到了4.94亿。
公司毛利率均维持在41%以上，结合上市公司毛利率情况来看，这是一个非常不错的成绩。
但是，星空君读完招股书，发现这个毛利率水分很大。
为什么这么说？
为了达到这个毛利率，公司烧钱进行促销。
2019年至2021年三季度，公司销售费用分别为2.96亿元、3.01亿元及8.18亿元。
尤其是2021年三季报，8.18亿的巨额销售费用，差不多占同期销售收入的75%以上，严重拖累了公司的利润表现，出现了巨额亏损。
标价6.1元的课程实际只卖1毛钱，中间的差额计入了销售费用。
从某种意义上讲，平台企业的销售费用也是成本的一种，折算到毛利中，公司的实际毛利率是负数。
五、难以为继的盈利模式
据公司招股书，Keep的经营模式几乎是复刻Peloton。
引以为傲的产品，居然也是动感单车。
除此之外，公司还在线销售跑步机、手环、健身服装、健身餐等产品。
以2021年前三季度为例，公司自有产品的营收6.4亿；线上卖课营收3.8亿；广告1.4亿。
从核算视角看，公司烧掉8.18亿的销售费用主要是线上业务，而带来的营收增量微乎其微，说明公司的用户粘性比较差。
公司自称3000万高端用户，但作为曾经的用户之一，星空君认为，真正专业的用户，会转入重度健身，压根不需要这类入门APP；小白入门用户，在上了几堂课实在坚持不住的，就退圈了… …
在反人性的道路上，自律的Keep，还有多远才能财务自由呢？
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